El documento presenta una nota de coyuntura económica. Señala que los riesgos políticos, como el brexit, las políticas proteccionistas de Trump, e inestabilidad en Italia y Irán, están creando un horizonte menos despejado para la economía mundial. No obstante, si estos riesgos no se materializan, la economía mundial podría crecer cerca del 4% en 2018, impulsada por la inversión. La economía española también continuaría creciendo sólidamente, cerca del 2.8%, gracias al consumo interno
1. 2ºsemestre2018#23INFORMEECONÓMICOYFINANCIERO
2º semestre 2018 #23
DEPARTAMENTO DE ECONOMÍA, FINANZAS
Y CONTABILIDAD
NOTA DE COYUNTURA
Horizonte menos despejado…
por la política
TEMAS A DEBATE
La tributación de la riqueza:
un pilar del sistema fiscal
¿Son necesarios los impuestos
sobre la riqueza?
TRIBUNA LIBRE
Diferencias en competitividad
como explicación de brechas de
género en el mercado laboral
BOOK REVIEWS
Reinventing Capitalism
in the Age of Big Data
La economía del bien común
INFORME ECONÓMICO Y FINANCIERO
CON LA COLABORACIÓN DE
2. CON LA COLABORACIÓN DE
2º semestre 2018 #23
DEPARTAMENTO DE ECONOMÍA, FINANZAS
Y CONTABILIDAD
INFORME ECONÓMICO Y FINANCIERO
3. 2
ESADE · INFORME ECONÓMICO Y FINANCIERO #23
Edita
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4. 3ESADE INFORME ECONÓMICO Y FINANCIERO
SUMARIO
05
PRESENTACIÓN
David Vegara
06
NOTA DE
COYUNTURA
HORIZONTE
MENOS
DESPEJADO…
POR LA POLÍTICA
Josep M. Comajuncosa
y David Vegara
20
TEMAS A
DEBATE
LA TRIBUTACIÓN
DE LA RIQUEZA:
UN PILAR DEL
SISTEMA FISCAL
Alain Cuenca
¿SON NECESARIOS
LOS IMPUESTOS
SOBRE LA
RIQUEZA?
Natividad
Fernández Gómez
42
TRIBUNA LIBRE
DIFERENCIAS EN
COMPETITIVIDAD
COMO
EXPLICACIÓN
DE BRECHAS DE
GÉNERO EN EL
MERCADO LABORAL
Pedro Rey Biel
52
BOOK REVIEWS
Álvaro Imbernón
REINVENTING
CAPITALISM
IN THE AGE
OF BIG DATA
(Viktor Mayer-
Schönberger
y Thomas Ramge,
Basic Books, 2018)
LA ECONOMÍA
DEL BIEN COMÚN
(Jean Tirole,
Taurus, 2017)
6. David Vegara
Director del Informe Económico y Financiero
ESADE
U
na vez más, ESADE pone en manos del lector el In-
forme Económico y Financiero, fiel a su compromiso
de contribuir a mejorar nuestra sociedad mediante
la creación de conocimiento relevante y la promoción del de-
bate público, con una publicación centrada en el análisis de
la coyuntura y de las tendencias de la economía española e
internacional.
El ejemplar que el lector tiene en sus manos se estructura
en cuatro secciones. La primera contiene un breve análisis
de la coyuntura económica y de los mercados financieros, a
cargo del profesor de ESADE Josep M. Comajuncosa y de mí
mismo.
En la segunda sección, titulada “Temas a debate”, se pro-
pone una reflexión acerca de los impuestos sobre la riqueza,
particularmente los impuestos sobre el patrimonio y las su-
cesiones, y la conveniencia (o no) de reintroducirlos (en el
caso del patrimonio) o de mantenerlos (en el caso de sucesio-
nes) en España. Para abordar este tema, contamos con sen-
das contribuciones de Alain Cuenca y de Natividad Fernán-
dez, profesores de las universidades de Alcalá y Cantabria,
respectivamente. El debate relativo a la imposición sobre la
riqueza ha ido cobrando intensidad en los últimos años a raíz
de la creciente desigualdad que se observa en las sociedades
avanzadas. Estamos seguros de que las contribuciones de los
profesores Cuenca y Fernández ayudarán al lector a entender
las distintas visiones y enfoques de un tema tan relevante, y
contribuirán a un debate más informado.
Enlasección“Tribunalibre”,sepublicaunartículodePe-
dro Rey, profesor del Departamento de Economía, Finanzas y
Contabilidad de ESADE, sobre un tema de gran actualidad: la
brecha de género en el mercado laboral. La contribución del
profesor Rey creemos que ayuda a enriquecer un debate muy
relevante sobre un tema en el cual la sociedad ha modificado
su nivel de tolerancia de forma radical en los últimos años.
La sección final incluye las reseñas de dos libros de indu-
dable interés: Reinventing Capitalism in the Age of Big Data,
deViktorMayer-SchönbergeryThomasRamge(BasicBooks,
2018), y La economía del bien común, de Jean Tirole (Taurus,
2017), firmadas por nuestro colaborador Álvaro Imbernón.
Espero que el lector disfrute del nuevo Informe Económi-
co y Financiero de ESADE, que, como siempre, responde a la
voluntad de ahondar en un conocimiento útil para el lector y
para la sociedad, y que ha contado, una vez más, con el apoyo
inestimable del Banco Sabadell.
PRESENTACIÓN
5
8. NOTA DE COYUNTURA
7
HORIZONTE MENOS
DESPEJADO…
POR LA POLÍTICA
Josep M. Comajuncosa
Profesor del Departamento de Economía,
Finanzas y Contabilidad de ESADE
David Vegara
Profesor del Departamento de Economía,
Finanzas y Contabilidad de ESADE
El primer semestre del año ha venido a
confirmar el diagnóstico que presumíamos el
pasado mes de enero en el sentido de que las
fluctuaciones políticas, algunas previsibles
y otras inesperadas, están provocando un
aumento de los riesgos que pueden hacer
descarrilar un crecimiento sostenido y
altamente sincronizado de las principales
economías del mundo.
9. 8
NOTA DE COYUNTURA
Al brexit se le suma Italia
El mayor riesgo para la UE se ha trasladado del
Reino Unido a Italia. Desde que se inició la mo-
neda única, el PIB real italiano ha aumentado un
magro 6 %, dato poco alentador en comparación
con el 26 % de incremento en la zona euro en
su conjunto o el 38 % en el caso español. En
términos per cápita, Italia no ha visto aumentar
su PIB desde ese año (-0,4 %), frente al 18 % en
el conjunto de la zona euro o el 20 % en el caso
español.
La percepción de que la explicación a estos
datos radica en la incorporación de la economía
italiana a la moneda única ha calado en muchos
ciudadanos italianos como consecuencia del in-
sistente mensaje de los partidos hoy en el Go-
bierno. No es relevante, parece, que haya tam-
bién historias de éxito en otros países que han
adoptado el euro. Tampoco lo es la opinión de
muchos economistas de que esta mala evolución
de la economía italiana tiene más que ver con la
decepcionante evolución de la productividad (es-
tancada desde hace décadas), el bajo crecimien-
to del PIB potencial, la pérdida de cuota en las
La política sigue sin dar permiso…
Titulábamos nuestro capítulo de coyuntura del pa-
sado mes de enero como “2018: Horizonte des-
pejado con permiso de la política” y decíamos que
“los riesgos más destacables son de naturaleza
política. El resultado final de las negociaciones
del brexit o de la renegociación del NAFTA podrían
aumentar las tensiones proteccionistas a esca-
la global, con los consiguientes efectos sobre el
comercio internacional y sobre la evolución de la
economía. En el mismo sentido, las elecciones de
mitad de mandato en los Estados Unidos podrían
intensificar las políticas proteccionistas de la Ad-
ministración Trump que hasta el momento se han
quedado en el plano más bien retórico. Tampoco
se deben olvidar los conflictos geopolíticos en cur-
so en la península de Corea y en Oriente Próximo”.
El primer semestre del año ha venido a confir-
mar este diagnóstico, e incluso hemos visto un au-
mento de los riesgos que pueden hacer descarrilar
un crecimiento sostenido y altamente sincroniza-
do de las principales economías del mundo. De la
lista de riesgos identificados en enero, algunos se
han materializado o están cerca de hacerlo (es el
caso de las medidas proteccionistas ya anuncia-
das por la Administración Trump, las cuales, sin
embargo, aún no han tenido respuesta por parte
de la Unión Europea (UE) y de China, que han op-
tado por un perfil relativamente bajo…, por ahora).
Otros, si acaso, han aumentado su potencial ca-
pacidad de distorsión, como es el caso del brexit:
el tiempo pasa y no se concretan suficientemente
los términos de la salida del Reino Unido de la UE.
En cambio, otros riesgos parecen haber tomado
un cariz potencialmente menos dramático, como
es la ventana de oportunidad que se ha abierto
en el diálogo con Corea del Norte. No obstante,
han aparecido otros riesgos en el horizonte que
no parecen suficientes como para compensar las
buenas noticias: Irán e Italia.
La ruptura unilateral por parte de los Estados
Unidos del acuerdo nuclear con Irán abre una se-
rie de interrogantes no menores con relación a la
reacción de este país a las sanciones anunciadas,
como los abre también entre los Estados Unidos
y sus aliados, pues la Administración Trump po-
dría imponer acciones unilaterales a los segundos
como consecuencia de esta decisión.
Pero son los acontecimientos en Italia los que
han venido a recordar a los europeos la fragilidad
de la situación en general y del proyecto político de
la Unión Europea, en particular. El sorprendente
Gobierno de coalición entre la Liga Norte y el Mo-
vimiento 5 Estrellas surgido de las últimas eleccio-
nes no solo pone de manifiesto la ruptura Norte-
Sur del país en términos de preferencias políticas,
sino también, y de forma muy importante, el acuer-
do en términos de diagnóstico de que el origen o
raíz de los problemas de la economía italiana está
en el euro.
10. 9
NOTA DE COYUNTURA
efecto expansivo de la política fiscal
norteamericana.
Dejando a un lado los riesgos
políticos, la principal preocupación
desde la perspectiva económica se-
ría un aumento de los tipos de inte-
rés más rápido de lo esperado como
consecuencia de la evolución de los
índices de precios.
La inversión sigue siendo el prin-
cipal motor de crecimiento en los
países avanzados e incluso en los
últimos meses se ha observado una
reversión del descenso de esta en
bastantes países exportadores de
materias primas. Por su parte, el consumo es el
impulsor del crecimiento en China y la India, que
han seguido observando tasas de crecimiento
notables en el primer semestre (6,6 % y 7,7 %
respectivamente, en términos anualizados).
El comercio internacional, que suele ir muy
correlacionado con la inversión, sigue crecien-
do a tasas cercanas a las de finales de 2017
(4,9 %), y los recientes aumentos de precio de
las materias primas están eliminando la presión
sobre gran parte de las economías emergentes
exportadoras.
Con este panorama, si no se materializan los
riesgos enunciados, la economía mundial podría
crecer cerca del 4 % en 2018, con una economía
de la zona euro aún por encima de su crecimiento
potencial (2,4 %) y una economía española que
seguirá aprovechando los vientos de cola.
La economía española podría crecer en 2018
cerca del 2,8 %, en un contexto marcado tam-
bién por la política. Este notable crecimiento se
sustentaría en: i) el buen comportamiento del
consumo (con una tasa de ahorro de las familias
cerca de mínimos) y de la creación de empleo; ii)
unos tipos de interés aún muy reducidos; iii) una
política fiscal sin demasiadas ambiciones para
la consolidación, pero con un presupuesto apro-
bado; y iv) un tipo de cambio del euro algo más
depreciado que a finales de 2017. Estos apoyos
compensarán con creces el incremento del pre-
cio del crudo y las incertidumbres asociadas con
el reciente cambio de Gobierno, en minoría en el
parlamento. La situación en Cataluña, que tuvo
efectos importantes a finales de 2017, si bien
relativamente concentrados en el tiempo, podría
al menos estabilizarse si se concretaran algunos
de los elementos de distensión, como los llama-
mientos al diálogo, que se han observado en las
últimas semanas.
La inflación se mantiene baja
El aumento de los precios del petróleo iniciado en
septiembre de 2017 ha hecho repuntar las tasas
de inflación tanto en las economías avanzadas
como en las emergentes. En cambio, la inflación
exportaciones mundiales a pesar de la contención
de los costes laborales, la inestabilidad política,
los elevados niveles de deuda pública o las reco-
nocidas carencias del marco político e institucio-
nal. El hecho es que las nuevas fuerzas políticas
han focalizado la atención en ese factor “externo”
llamado euro y afirman que la economía italiana
volvería a florecer otra vez en caso de no estar
sujeta a su disciplina.
A pesar de que el nombramiento inicial de
un ministro claramente euroescéptico fue vetado
por el presidente de la República, las señales en
términos de preferencias del nuevo Gobierno no
son muy equívocas. Más allá del euro, habrá que
ver cómo el programa de gobierno y la expansión
fiscal que este conlleva cuadran con los compro-
misos en el marco del Pacto de Estabilidad y Cre-
cimiento y de la necesidad, con o sin Comisión
Europea vigilando, de reducir la deuda del sector
público del país transalpino (que se encuentra ya
por encima del 132 % del PIB).
El acuerdo de gobierno contempla una polí-
tica fiscal expansiva (un tipo sobre la renta del
15 %-20 % y una renta universal para los desem-
pleados más desfavorecidos) y la derogación de
la reforma de pensiones de 2011, que incremen-
taba la edad de jubilación. Se estima que todo
ello podría tener un impacto aproximado del 4 %
del PIB. A pesar de la relativa calma de estas últi-
mas semanas después de la virulenta reacción de
los mercados en el mes de mayo, es muy proba-
ble que Italia vuelva a ser foco de noticias en los
próximos meses.
Por su lado, el “frente brexit” sigue abierto con
escasas novedades y concreciones en cuanto a la
negociación del estatus final del Reino Unido en
relación con la UE. Las crecientes tensiones en el
seno del Gobierno británico y de los partidos que
lo sustentan y la firmeza con la que las autorida-
des europeas parecen estar gestionando la nego-
ciación no auguran una transición sin dificultades.
Por su lado, la UE, y concretamente los países de
la zona euro, tienen el reto en el Consejo Europeo
de junio de emitir señales claras sobre cómo se
va a perfeccionar la unión monetaria después de
la crisis financiera. Aunque las perspectivas que
apuntaban a algunos avances en el ámbito de la
creación del Fondo Monetario Europeo y de algún
tipo de mecanismo de estabilización fiscal a nivel
de la zona euro se han enfriado en los últimos
meses, no cabe descartar que la cumbre termine
con algún avance positivo.
El crecimiento mundial se mantiene sólido
A pesar de los riesgos identificados en los párra-
fos anteriores, la economía mundial ha seguido
mostrando un saludable crecimiento durante el
primer semestre del año, favorecido por las bue-
nas expectativas, las políticas monetarias aún ex-
pansivas, las buenas condiciones financieras y el
La principal
preocupación
desde la
perspectiva
económica es
un aumento
de los tipos de
interés más
rápido de
lo esperado.
11. 10
NOTA DE COYUNTURA
medio (dejando de lado el caso excepcional de
Venezuela, que supera ya el 10.000 %). La esta-
bilidad de los tipos de cambio respecto del dólar,
e incluso algunas apreciaciones, han mantenido
las tasas de inflación, tanto la de precios del con-
sumo como la subyacente, en niveles moderados.
En los Estados Unidos, la economía está cre-
ciendo ya por encima de su potencial. Si a ello le
sumamos el efecto expansivo de los recortes im-
positivos, la inflación podría dar alguna sorpresa
al alza, lo cual podría implicar que la Reserva Fe-
deral aumentara los tipos antes de lo esperado.
Esta posible normalización más rápida de tipos
es el factor que puede condicionar en mayor me-
dida la buena evolución de la economía global.
De hacerse realidad, aumentaría el coste del ser-
vicio de la deuda y podría provocar turbulencias
en los mercados financieros, lo que incrementaría
la vulnerabilidad de las instituciones financieras
en algunas economías, especialmente entre las
emergentes y en desarrollo.
Vuelve la volatilidad a los mercados
El pasado mes de febrero las bolsas experimen-
taron un importante episodio de turbulencias des-
pués de meses de volatilidad muy reducida. La
primera semana de febrero el índice S&P 500 de
los Estados Unidos sufrió una caída del 8,5 %,
y se observó también un notable aumento de la
volatilidad implícita de las opciones, que puede
identificarse como la volatilidad esperada por los
inversores. Posteriormente, no obstante, los ín-
dices bursátiles se han recuperado y también se
ha moderado la volatilidad, aunque en ninguno de
los dos casos se ha vuelto a los niveles previos
al episodio de febrero.
subyacente, que excluye los precios
de la energía y de los alimentos no
elaborados, se mantiene en niveles
reducidos. 1
En los Estados Unidos la infla-
ción parece estar en una fase más
avanzada que en el resto de econo-
mías desarrolladas. Con una tasa de
paro en niveles mínimos históricos
(3,8 %), próximos a los de finales de
la década de 1960, la inflación sub-
yacente se aproxima ya al 2 % debi-
do al repunte de la demanda. En la zona euro la
inflación subyacente alcanzó el 1,1 % en el primer
trimestre de 2018, una cifra muy parecida a la de
los tres últimos años. En Japón, ha aumentado
algo en los últimos meses, pero sigue en un nivel
muy bajo, del 0,5 %. Tan solo en el Reino Unido
se encuentra algo por encima del nivel objetivo,
un 2,4 %. En este caso, ello se debe a los efectos
de la depreciación de la libra esterlina iniciada a
mediados de 2016 con el resultado del referén-
dum del brexit.
Debido a la subutilización del factor trabajo,
los salarios mantienen una evolución moderada.
Esto se debe a que en algunos países la tasa de
paro es aún elevada y, en aquellos donde el paro
se ha reducido de forma importante, al alto por-
centaje de personas que trabajan a tiempo parcial
sin desearlo o a la amplia existencia de autoem-
pleo. Probablemente, no se observarán aumentos
sostenidos en la inflación subyacente ni su vuel-
ta a los niveles deseables hasta que los salarios
aceleren su crecimiento.
En general, en las economías emergentes la
inflación se mantiene entre el 4-4,5 % por término
Inflación de los precios de consumo Inflación subyacente de los precios de consumo
2
1
0
3
-2 2
3
4
5
6
7
-1
2013 2014 2015 2016 Feb. 18 Feb. 182013 2014 2015 2016
Economías
avanzadas
Mercados emergentes y economías
en vías de desarrollo
Fuente: FMI
Evolución de la inflación en economías avanzadas y emergentes
(media móvil a tres meses, porcentaje anualizado)
1
En los Estados
Unidos la
inflación parece
estar en una fase
más avanzada
que en el resto
de economías
desarrolladas.
12. 11
NOTA DE COYUNTURA
tiles de otros países, principalmente asiáticos y
europeos. También en estos aumentó la volatili-
dad implícita. Esta caída se produjo a pesar de
que la posible sobrevaloración de estas bolsas
era menor que en los Estados Unidos, pues los
indicadores mencionados anteriormente para el
caso estadounidense se encontraban en estos
países en niveles más cercanos a las medias his-
tóricas. Más recientemente, aunque la volatilidad
sigue siendo más elevada que la existente antes
del mes de febrero, las condiciones financieras
parecen haber recuperado la normalidad.
No pueden descartarse en los próximos me-
ses episodios parecidos al de febrero si, como
decíamos, la Reserva Federal aumenta los tipos
de interés antes de lo esperado en respuesta a la
evolución de la inflación en Estados Unidos. En un
escenario como este podrían aumentar las ten-
siones relacionadas con el comercio internacional
y el proteccionismo, lo que perjudicaría adicional-
mente el crecimiento.
Vulnerabilidades financieras acumuladas
Durante el prolongado periodo de políticas mone-
tarias expansivas no convencionales se han veni-
do acumulando un número importante de vulne-
rabilidades en el sector financiero. Pese a que la
Reserva Federal ya ha aumentado el tipo de inte-
rés oficial desde el 0 % de finales de 2015 hasta
el 2,25 % actual, los tipos a largo plazo se han
mantenido en niveles relativamente reducidos
(solo recientemente el bono a diez años del Teso-
La corrección abrupta de las cotizaciones de
la bolsa, especialmente en los Estados Unidos,
era una posibilidad ya contemplada por los mer-
cados y los analistas y se apoyaba en la consi-
derable revalorización acumulada en los últimos
años por la bolsa estadounidense. El crecimiento
del índice S&P 500 entre enero de 2012 y enero
de este 2018 fue del 125 %, frente al aumento
del 75 % del EUROSTOXX 50 y del 35 % del FTSE
100. Además, algunos de los indicadores más
utilizados para medir la valoración de las accio-
nes, como el rendimiento por dividendo, la prima
de riesgo o el CAPE, se situaban en los Estados
Unidos en niveles alejados de su media histórica,
lo que reflejaba una posible sobrevaloración. 2
El episodio del pasado mes de febrero se des-
encadenó por una sorpresa al alza en la evolu-
ción de los salarios. Esto se interpretó como una
señal de un repunte posterior de la inflación, con
la consiguiente posibilidad de que se acelerara el
ritmo de subida de los tipos de interés por parte
de la Reserva Federal. Esta expectativa se veía
reflejada también en el aumento de treinta puntos
básicos que experimentó, el mes de enero ante-
rior, la rentabilidad de los bonos soberanos nor-
teamericanos a diez años, que se acercó al 3 %.
Este aumento de la rentabilidad de los bonos so-
beranos supuso un incremento de la preferencia
de algunos inversores por estos valores de renta
fija, en detrimento del mercado de acciones.
La caída del precio de las acciones en los Es-
tados Unidos se extendió a los mercados bursá-
EUROSTOXX 50Base 100 = 4.1.1999 S&P 500 FTSE 100
20072005200320011999
40
60
80
100
120
140
160
180
200
220
240
2009 2011 2013 2015 2017
Índices bursátiles
Fuente: Banco de España
2
13. 12
NOTA DE COYUNTURA
sus capitales en caso de aumento de la incerti-
dumbre. El escenario descrito podría reducir sus-
tancialmente, hasta un 25 % según estimaciones
del FMI,1
el flujo de crédito hacia las economías
emergentes, lo que tendría importantes efectos.
Lo anterior implica que, para evitar frenazos
en la recuperación económica, será necesario
mantener el gradualismo en la normalización de
la política monetaria de las grandes economías.
También será importante una buena y clara polí-
tica de comunicación relativa a cualquier cambio
en el ritmo de normalización de estas políticas.
El tipo de cambio del dólar también se ha visto
poco afectado por el cambio de senda de la políti-
ca monetaria de la Reserva Federal, aunque se ha
apreciado ligeramente desde principios de año. El
valor del dólar sigue siendo bajo comparado con
lo sucedido en otros períodos de co-
rrección de la política monetaria. Un
aumento más rápido de los tipos de
interés también crearía dificultades
a las economías emergentes por la
apreciación del dólar. 3 4
Los diferentes indicadores dis-
ponibles muestran que los niveles
de valoración de una diversidad de
activos financieros son elevados. La
buena evolución de los beneficios
empresariales y los tipos de interés
bajos han hecho aumentar la valora-
ción de las acciones. En los Estados
Unidos, el valor de capitalización del
ro americano ha alcanzado el 3 %). Las primas de
riesgo, por su lado, siguen muy bajas, con el high
yield o bonos basura en mínimos. Primas probable-
mente demasiado escasas teniendo en cuenta los
fundamentos económicos y el momento del ciclo
en que se encuentra la economía.
Un cambio de las expectativas de crecimiento
y de inflación podría hacer aumentar de forma sig-
nificativa y repentina los tipos de interés a largo
plazo. Los mercados, de momento, muestran que
los inversores creen que el cambio de dirección
de las políticas monetarias será bastante gradual.
Por esta razón, un aumento inesperado de la in-
flación supondría un reto difícil de gestionar, tanto
para los inversores como para los responsables
de la política monetaria.
Si la Reserva Federal se viera obligada a subir
los tipos a un ritmo más rápido de lo esperado,
se tensionarían las condiciones financieras a nivel
internacional y la evolución de la economía global
se vería afectada negativamente. Las economías
emergentes son especialmente sensibles a los
cambios repentinos de las condiciones financie-
ras. La normalización gradual de las políticas y
una buena gestión de la política de información
han favorecido, hasta el momento, los flujos de
capitales hacia las economías emergentes. Es-
tas condiciones favorables han permitido que los
Gobiernos y las empresas menos fuertes hayan
encontrado financiación, aunque también han
propiciado la inclusión en la base de crédito de
inversores más propensos a repatriar con rapidez
Las buenas
condiciones
financieras han
hecho aumentar
el volumen
de emisión de
bonos, lo que ha
incrementado
también la de
bonos de mayor
riesgo.
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
EE. UU. Alemania Japón
Primas por plazo estimadas a 10 años (en porcentaje)
Fuente: FMI
3
1. Global Financial Stability Report, pp. 28-29, FMI, abril de 2018.
14. 13
NOTA DE COYUNTURA
mercado bursátil ha aumentado desde el equiva-
lente al 95 % del PIB en el año 2011 hasta el
155 % el pasado mes de marzo. Pero, al mismo
tiempo, los indicadores de valor price-to-earnings
y price-to-books se mantienen elevados en la ma-
yoría de regiones de la economía global. En los
Estados Unidos son especialmente elevados, tan-
to en términos históricos como en comparación
con otras zonas. En el mercado de bonos corpo-
rativos los tipos de interés siguen siendo bajos
y los precios, elevados. Las primas de riesgo de
crédito están en mínimos y el porcentaje de bonos
con rentabilidades negativas a nivel global sigue
siendo elevado. Además, las buenas condiciones
financieras han hecho aumentar el volumen de
emisión de bonos, lo que ha incrementado tam-
bién la de bonos de mayor riesgo. Con ello ha au-
mentado el porcentaje de bonos de menor calidad
respecto al total. 5
Con los actuales precios de las acciones y de
los bonos corporativos, el aumento de los tipos
de interés puede provocar una revisión importante
del precio del riesgo y, por tanto, nuevos episodios
de volatilidad en los mercados financieros. Los re-
guladores deberán extremar la cautela y asegurar-
se de que las instituciones financieras mantienen
elevados estándares de gestión del riesgo.
A corto plazo, el riesgo de crédito del sector
financiero está bajo control, pero, con una dismi-
85
90
95
100
105
110
115
Índice(mesdelaprimerasubida=100)
-6 -3 0 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30
Marzo 1983
Junio 1999
Febrero 1988
Junio 2004
Febrero 1994
Diciembre 2015
Tipo de cambio efectivo real del dólar en ciclos de restricción monetaria
(100 = mes del primer cambio)
Fuente: FMI
4
15. 14
NOTA DE COYUNTURA
se debe a las condiciones de la
oferta. Esto se puede argumentar
mediante un cálculo relativamente
simple. Usando los valores habi-
tuales de la elasticidad-renta de la
demanda de petróleo, un aumento
de 0,2 puntos porcentuales en el
crecimiento anual de la demanda a
nivel global implicaría como máximo
un incremento del 0,2 % de la de-
manda de petróleo. Con una elasticidad-precio de
la oferta de petróleo de entre 0,03 y 0,1, este
aumento de la demanda implicaría un incremento
del precio de entre el 2 % y el 6 %. Es decir, par-
tiendo de un precio de 50 dólares por barril, un
impacto de entre 1 dólar y 3 dólares. Por tanto,
aproximadamente el 80 % del reciente aumento
del precio del petróleo debe atribuirse a un dete-
rioro de las condiciones de la oferta.2
Efectivamente, en noviembre de 2017 los paí-
ses de la OPEP decidieron extender hasta fina-
les de 2018 los objetivos de producción fijados
en enero de 2017. Esto supuso un recorte en la
producción diaria de 1,2 millones de barriles. Ru-
sia y otros países no pertenecientes a la OPEP
también decidieron mantener los volúmenes de
producción. Además, las dificultades experimen-
nución de las tasas de crecimiento y unos tipos de
interés más elevados, podrían surgir fragilidades
en el sector financiero de algunos países emer-
gentes, pues la deuda de las empresas se man-
tiene a niveles elevados. Por esta y otras razones
es importante que se mantengan las mejoras en
la regulación financiera introducidas después de
la crisis financiera internacional.
El petróleo entra en escena
La creciente implicación de Israel e Irán en la gue-
rra de Siria, la retirada de los Estados Unidos del
pacto nuclear con Irán y las graves dificultades por
las que atraviesa la economía venezolana impul-
saron al alza el precio del petróleo, hasta alcanzar
los 80 dólares por barril a principios del pasado
mes de mayo.
Se trata del nivel más alto de los últimos
cuatro años, y, en algunos ámbitos, ha surgido la
preocupación de que el precio del petróleo pueda
alcanzar de nuevo los 100 dólares por barril que
caracterizaron la primeros años de la presente dé-
cada. No obstante, las probabilidades de alcanzar
dichos niveles parecen escasas. 6
A pesar del aumento de la demanda agregada
a nivel global de los últimos años, los indicadores
muestran que el aumento del precio del petróleo
Los indicadores
muestran que
el aumento
del precio del
petróleo se debe
a las condiciones
de la oferta.
Japón
China
Mercados emergentesEE. UU.
Europa
2008-2012 Promedio a largo plazo
2,521,510,5
8
10
12
14
16
18
20
22
24
26
3 3,5
Relaciónprecio-beneficio
Relación precio-valor contable
2012-2018
Métricas de valoración de los mercados bursátiles
Fuente: FMI
5
2. World Economic Outlook, “Special Feature: Commodity Market Developments and Forecasts”, FMI, abril de 2018.
16. 15
NOTA DE COYUNTURA
este año, los incrementos no fueron al ritmo ne-
cesario para compensar las caídas de producción
en otras fuentes, pero con tiempo y un precio más
elevado es previsible que este efecto se compen-
se. Por otra, en última instancia, Arabia Saudí,
verdadero líder de la OPEP, podría encabezar el
aumento de la producción diaria de este grupo de
países para estabilizar el precio a un nivel que no
perjudique la evolución de la demanda y la eco-
nomía global.
Expansión fiscal procíclica en los Estados Unidos
Con la consolidación de la recuperación económi-
ca, la Reserva Federal empezó a normalizar su po-
lítica monetaria. Así, en diciembre de 2015 inició
un proceso muy gradual de subidas de los tipos
de interés oficiales. Desde entonces ha realizado
cinco subidas. En octubre de 2015 el banco cen-
tral inició la reducción del tamaño de su balance
mediante la reducción del volumen mensual de
inyección de liquidez en el sistema.
La Reserva Federal se enfrenta a dilemas im-
portantes en este proceso. Por una parte, la brecha
de producción de la economía ya es positiva y el
mercado laboral se encuentra muy próximo al pleno
empleo; pero, en cambio, la tasa de inflación sigue
siendo moderada. Además, como hemos comenta-
do, un ritmo de aumento de los tipos demasiado
rápido puede provocar correcciones repentinas y
significativas de algunos mercados financieros.
tadas en la extracción en la costa norteamericana
del golfo de México y en la de Venezuela han con-
tribuido a reducir algo más la oferta.
Los contratos de futuros en el mercado de
petróleo señalan que el precio del barril se encon-
trará cerca de los 53,5 dólares para 2023 y que
el precio medio para este año 2018 ronde los 62
euros. De todas formas, algunos de los aconte-
cimientos recientes hacen pensar que el precio
se puede mantener entre los 70-75 dólares en
los próximos meses. Irán necesita una inversión
de 100.000 millones de dólares para mantener
y expandir su extracción de petróleo y gas natu-
ral, y las sanciones anunciadas después de que
Estados Unidos abandonara el tratado de no proli-
feración nuclear comprometen seriamente la posi-
bilidad de que estas inversiones se materialicen.
El volumen de extracción de Venezuela ha caído
más de lo esperado al extenderse las dificultades
de la economía también al sector energético. Por
otro lado, los Estados Unidos han aumentado la
producción de petróleo shale, pero no han podido
hacerlo a un ritmo suficiente como para compen-
sar las caídas mencionadas.
En ausencia de algún accidente geoestratégi-
co de importancia, existen diversas razones para
pensar que el precio del barril no se mantendrá
por encima de los 70-75 dólares. Por una parte,
es probable que los Estados Unidos aumenten la
producción de shale. En los primeros meses de
Alimentos Precio medio al contado del petróleo Metales
0
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
20
40
60
80
100
120
140
160
180
Precio del petróleo y de otras materias primas, 2014-2018
(deflactado según el índice de precios en Estados Unidos, 2014 = 100)
Fuente: FMI
6
17. 16
NOTA DE COYUNTURA
empresas privadas, podría generar una inversión
total de alrededor de 1,5 billones de dólares, se
encuentra aún en su fase inicial de discusión y
son de esperar muchas dificultades para poder
llegar a su aprobación.
El conjunto de estas medidas impone un
sesgo claramente expansivo a la política fiscal
norteamericana en un momento en que la bre-
cha de producción ya se había cerrado, lo que
le confiere un carácter marcadamente procíclico
que aumenta los riesgos de que la inflación se
sitúe por encima del nivel objetivo del banco cen-
tral a medio plazo, y podría tener consecuencias
para la política monetaria. El crecimiento de la
economía de los Estados Unidos
podría alcanzar el 2,9 % este año y
el 2,7 % en 2019.
Este dinamismo fruto del im-
pulso fiscal podría tener efectos re-
levantes sobre el déficit comercial
de los Estados Unidos, puesto que
lo amplía en un momento de gra-
ves tensiones comerciales. China,
Japón y el Reino Unido podrían ser
los países más beneficiados por
este efecto, con aumentos de la
En lo que se refiere a la política fiscal nortea-
mericana, esta ha adoptado un tono claramente
expansivo en los últimos meses. A finales de 2017
se aprobó la reforma fiscal, y en febrero el Partido
Republicano y el Partido Demócrata llegaron a un
acuerdo para elevar el techo de gasto público en
casi 300.000 millones de dólares en los ejerci-
cios fiscales de 2018 y 2019. Entre los cambios
más relevantes de la reforma fiscal se encuentran
la reducción del tipo impositivo del impuesto so-
bre los beneficios empresariales del 35 % al 21 %
y una deducción, con carácter temporal, del 100 %
de los gastos de inversión. También hay algunas
medidas que reducen sustancialmente la imposi-
ción sobre los beneficios de las empresas multi-
nacionales generados en el extranjero. La reforma
también reduce la carga de los impuestos directos
sobre las familias, entre 2018 y 2025, reducción
que afecta a todos los niveles de renta, aunque de
forma muy marcada a los segmentos con rentas
más elevadas.
A esto hay que sumar que el presidente Trump
anunció un plan de mejora de las infraestructuras
por valor de 200.000 millones de dólares. Aunque
este plan, que busca fomentar la inversión de los
Gobiernos estatales y locales y también de las
El dinamismo
de la economía
de EE. UU. fruto
del impulso fiscal
podría tener
efectos sobre su
déficit comercial,
puesto que lo
amplía.
18. 17
NOTA DE COYUNTURA
tasa de crecimiento de su PIB que podrían alcan-
zar hasta cinco décimas para el año 2019.3
Algo
menor, aunque también positivo, sería el efecto
sobre los países de la UE. Debido a la posición
central que la Reserva Federal ocupa en los mer-
cados financieros globales, este efecto expansivo
puede verse en parte compensado si esta reac-
ciona con una subida de los tipos de interés antes
de lo previsto.
Proteccionismo: sabemos cuándo empieza…
Las medidas proteccionistas anunciadas durante
la campaña electoral por Donald Trump parecían
quedar, en un primer momento, algo apartadas
de la agenda económica del nuevo presidente.
Pero han empezado a tomar forma en los últimos
meses.
El período anterior a la crisis financiera se ca-
racterizó por un gran aumento de la liberalización
del comercio internacional. La proliferación de
acuerdos preferenciales, especialmente a partir
de la cumbre de Doha, llevó a una importante dis-
minución de los aranceles en un gran número de
países tanto entre las economías desarrolladas
como entre las emergentes. 7
Los análisis empíricos muestran que el au-
mento del comercio internacional mejora los ni-
veles de vida a nivel global.4
El aumento de un
punto porcentual en el grado de apertura tiende a
incrementar entre un 3 % y un 5 %
la renta real per cápita a largo plazo.
Además, la integración de muchas
economías emergentes en las cade-
nas globales de valor está detrás de
la importante reducción observada
en sus niveles de pobreza.
En los últimos años se observa
un estancamiento en la reducción
de los aranceles, mientras que el
número de decisiones políticas di-
rigidas a restringir el comercio ha
ido aumentando. En concreto, des-
de 2012 se han incrementado de
forma regular las acciones discrimi-
natorias anunciadas por los países
del G20. Los instrumentos más
utilizados han sido las medidas antidumping y la
introducción o aumento de aranceles. También
han aumentado los créditos del sector público
a empresas exportadoras, lo que a veces puede
enmascarar apoyos públicos a estas. Entre 2012
y 2016, comparado con la evolución en el resto
de los sectores, el aumento de las importaciones
fue mucho menor en los sectores donde se apli-
caron medidas discriminatorias al comercio.
Entre 2012 y 2016 las importaciones a nivel
global crecieron solo a un ritmo del 3 % anual.
Menos de la mitad de la tasa anual media de
5
10
15
20
25
30
35
40
2
3
4
5
6
7
8
9
200820042002200019981996199419921990 2006 2010 2012 2014 2016
Economías avanzadas (escala de la derecha) Economías emergentes (escala de la izquierda)
Arancel medio en los países avanzados y en los emergentes
Fuente: BCE y Banco Mundial
7
3. Boletín Económico, 1/2018, Banco de España, 2018.
4. Puede consultarse, por ejemplo, el Economic Bulletin del BCE (vol. 3/2018; págs. 24-28, 2018); Cerdeiro, D. y Kamorami,
A., “Trade and Income in the Long Run: Are there really Gains, and Are They Widely Shared?”, IMF Working Paper 17/231, FMI,
2017; y “The Role of Trade in Ending Poverty”, World Bank y World Trade Organization, 2015.
A finales del
pasado mes
de marzo,
el presidente
Trump anunció
la introducción
de un arancel
del 25 % a las
importaciones
de acero y uno
del 10 % a las
de aluminio.
19. 18
NOTA DE COYUNTURA
forma temporal algunas economías, como la UE,
han quedado exentas. China respondió a la me-
dida con un aumento de los aranceles sobre las
importaciones de productos norteamericanos y
cabe esperar una reacción europea si finalmente
la exención expira.
Hasta el momento, los aranceles introducidos
afectan solo a una parte pequeña del comercio
norteamericano y del comercio global. Los bienes
afectados suponen tan solo un 2 % de las impor-
taciones norteamericanas y de las exportaciones
chinas y menos del 0,5 % del comercio interna-
cional global.
Si las medidas proteccionistas siguieran ex-
tendiéndose a otros productos y países, esto sin
duda afectaría a la evolución del comercio inter-
nacional y al ritmo de crecimiento de la economía
global. Las medidas proteccionistas afectan a la
evolución de la economía de diversas formas. El
aumento de los aranceles hace subir el precio de
las importaciones y reduce el poder adquisitivo
de las familias, especialmente si los productos
importados no pueden ser fácilmente sustituidos
por productos nacionales. Esto afecta negativa-
mente al consumo, a la inversión empresarial y
al empleo. Las medidas proteccionistas también
generan incertidumbre, la cual lleva a los consu-
midores a posponer el gasto y a las empresas a
posponer sus proyectos de inversión en bienes de
equipo. Los inversores financieros también pue-
den responder a la incertidumbre reduciendo su
disponibilidad a comprar activos y pidiendo tipos
de interés más elevados como compensación del
riesgo. Además, al verse afectada negativamente
la evolución de la productividad por la disminu-
ción de la inversión empresarial, a largo plazo las
medidas proteccionistas afectan negativamente
a la producción potencial. Hay dos verdades que
se repiten en las guerras comerciales. La primera
es que no parecen beneficiar finalmente a nadie.
La segunda es que se sabe cuándo empiezan…,
pero no cuándo terminan.
Argentina en dificultades, pero sin efecto
contagio relevante
Cuando Macri llegó a la presidencia en 2015,
escogió una estrategia gradualista para la co-
rrección de los desajustes macroeconómicos del
país, especialmente en lo que se refería a la re-
ducción del déficit público y a la contención de
la inflación. Esta estrategia necesitaba que los
inversores internacionales mantuvieran la con-
fianza en la economía argentina hasta que esta
pudiera financiar su déficit público, que disminuía
a un ritmo lento, mediante el ahorro interno.
Desde el pasado mes de marzo, el Banco
Central de la República Argentina (BCRA) ha ve-
nido realizando intervenciones en el mercado de
divisas para evitar que el proceso de deprecia-
crecimiento de las importaciones de las dos déca-
das anteriores. Aunque la evolución del PIB global
también fue en esos años más débil que la me-
dia, la diferencia es mucho menor. En la década
anterior a la crisis, el volumen de comercio inter-
nacional crecía a una tasa que duplicaba la tasa
de crecimiento del PIB. Desde 2012 lo hace solo
al mismo ritmo.
En el año 2017 se rompió la tendencia ante-
rior y se aceleró el volumen de comercio interna-
cional, con las importaciones creciendo un 5 % a
nivel global. Un incremento favorecido en buena
medida por el buen comportamiento global de
la inversión. Sin embargo, en los últimos meses
han aumentado considerablemente las tensiones
comerciales. A finales del pasado mes de marzo,
el presidente Trump anunció la introducción de
un arancel del 25 % a las importaciones de ace-
ro y uno del 10 % a las de aluminio, aunque de
20. 19
NOTA DE COYUNTURA
dólares por parte del sistema bancario argentino.
Una estrategia que suponía una presión adicional
para la depreciación de la moneda.
Ante estas dificultades y para insistir en su
compromiso de estabilizar el tipo de cambio y evi-
tar que la depreciación se traduzca en inflación,
el pasado 8 de mayo, el presidente Macri anunció
que iba a solicitar un crédito al FMI. Pocos días
después el FMI confirmaba la concesión de un
crédito stand-by por valor de 50.000 millones de
dólares, en lo que constituye el mayor programa
de apoyo financiero del FMI hasta la fecha. Si a
esta cantidad se suman las reservas de dólares
del BCRA, unos 58.000 millones de dólares, es
posible que sea suficiente para persuadir a los in-
versores de la capacidad del BCRA para controlar
el tipo de cambio del peso. El Gobierno también
podría utilizar el crédito para financiar la deuda
pública que ha de emitir debido al déficit público
del ejercicio 2018. Con el crédito procedente del
FMI Argentina parece haber sido capaz de limitar
los efectos del episodio y ganar tiempo para pro-
seguir con la agenda de reformas.
Sin embargo, debe recordarse que los cré-
ditos stand-by del FMI conllevan determinadas
condiciones, que se explicitarán en los próximos
meses. Cabe esperar que el FMI requiera al Go-
bierno argentino un ajuste fiscal más rápido, el
cual podría tener efectos sobre los salarios del
sector público, las pensiones públicas y otras
prestaciones sociales
ción del peso sea demasiado rápido
y se entre en una espiral de depre-
ciación. La estrategia tiene el doble
objetivo de mantener la confianza
de los inversores internacionales y,
al mismo tiempo, evitar que la de-
preciación se traslade a la tasa de
inflación y dificulte el proceso de re-
ducción de esta.
Las ventas de dólares del BCRA
consiguieron mantener relativamen-
te estable el valor del peso durante
el primer trimestre del presente año
2018. Sin embargo, el 25 de abril, el
BCRA intentó compensar una caída
de las monedas de algunas econo-
mías emergentes con una venta de
activos denominados en dólares por
valor de 1.500 millones de dólares.
El impacto de la intervención fue muy limitado, lo
que convenció a los mercados de las serias dificul-
tades del BCRA para mantener el tipo de cambio y
motivó que el peso se siguiera depreciando como
resultado de las ventas. El 27 de abril el BCRA
aumentó el tipo de interés oficial en 300 pb y de
nuevo en 300 pb el 3 de mayo, pero no consiguió
frenar el impulso de las ventas en el mercado de
divisas, con un peso que se depreció por encima
del 15 % en un mes.
Con un tipo de interés situado ya en el 38,5 %,
el BCRA intentó frenar las compras internas de
Cabe esperar que
el FMI requiera
al Gobierno
argentino un
ajuste fiscal más
rápido, el cual
podría tener
efectos sobre
los salarios del
sector público,
las pensiones
públicas y otras
prestaciones
sociales.
22. TEMAS A DEBATE
LA TRIBUTACIÓN
DE LA RIQUEZA: UN PILAR
DEL SISTEMA FISCAL
Alain Cuenca
Profesor titular de Economía Pública
Universidad de Alcalá
En este trabajo, se resumen los elementos
teóricos que proporcionan un fundamento
para gravar la riqueza, esencialmente desde
la perspectiva de la justicia tributaria, que se
materializa a través de los principios de igualdad
y progresividad. Trataremos de evaluar en
qué medida los impuestos sobre la riqueza
en nuestro país coadyuvan a su cumplimiento,
reflexionando sobre posibles líneas de reforma
en esta materia.
21
23. 22
TEMAS A DEBATE
L’impôt n’est pas une question technique. Il
s’agit d’une question éminemment politique et
philosophique, sans doute la première d’entre
toutes. Sans impôts, il ne peut exister de des-
tin commun et de capacité collective à agir.
T. Piketty (2013): Le capital au xxie
siècle, p. 794
La imposición sobre la riqueza ha perdido la acep-
tación social que tuvo a lo largo del siglo xx. Un
posible factor explicativo de este fenómeno es la
generalización del acceso a la propiedad. Hace
un siglo, cerca del 30 % de los adultos que falle-
cían eran propietarios y dejaban algo en herencia.
Ahora estamos por encima del 80 %, aunque no
existen estadísticas para saberlo con precisión.1
Quizá por ello la ciudadanía ya no percibe la im-
posición sobre la riqueza como una contribución
de los ricos, sino como una fiscalidad carente de
justificación que paga casi todo el mundo. Así,
cuando las comunidades autónomas de régimen
común tuvieron la posibilidad de reducir el grava-
men sobre las sucesiones (desde 1997, ampliada
sustancialmente en 2001), proliferaron las ofer-
tas electorales –y las consiguientes medidas de
política fiscal– encaminadas a aliviar el tributo so-
bre esta manifestación de la capacidad económi-
ca. Algo similar sucedió con el Impuesto sobre el
Patrimonio a partir de 2008, cuando, en respuesta
al anuncio de la Comunidad de Madrid de eximir
del pago de este impuesto a sus residentes, el
Gobierno de España lo bonificó durante tres años
en todo el territorio común. Todo ello refleja un
debate, no exclusivo de nuestro país, en torno a si
debe gravarse la riqueza y cómo.
En este trabajo, se resumen los elementos
teóricos que proporcionan un fundamento para
gravar la riqueza, esencialmente desde la pers-
pectiva de la justicia tributaria. Siguiendo a Calvo
Ortega (2012), recordemos que la justicia solo
puede reputarse de un sistema, eso es, de un
conjunto de tributos sistematizado y cohesionado.
Carece de sentido plantearse si este o aquel tri-
buto resulta más o menos justo, sino que debe
contemplarse en conjunto. La justicia tributaria se
materializa a través de los principios de igualdad
y progresividad, y trataremos de evaluar en qué
medida los impuestos sobre la riqueza en nuestro
país coadyuvan a su cumplimiento.
Nos ocuparemos, en primer lugar, de descri-
bir cómo se grava la riqueza en España. Después
expondremos sucesivamente los argumentos
que apoyan la existencia de los dos principales
impuestos: el de Patrimonio y el de Sucesiones.
Concluiremos estas páginas reflexionando sobre
posibles líneas de reforma en esta materia.
El gravamen de la riqueza en España
En España, la imposición sobre la riqueza repre-
senta el 2,6 % del PIB, un nivel algo superior al
promedio de la UE-15 (2,2 %). Estos 0,4 puntos
porcentuales adicionales, cuando el total de la
presión fiscal se sitúa 5,3 puntos por debajo de
la media, revelan que, en esta faceta de la fisca-
lidad, considerando la recaudación total, la situa-
ción es algo mejor en términos comparados.2
Al igual que en los países vecinos, el grava-
men sobre la riqueza adopta distintas vías. Por
un lado, la titularidad del patrimonio se grava por
el Impuesto sobre el Patrimonio (IP) y, en caso
de tratarse de bienes inmuebles, tributa además
por el Impuesto sobre Bienes Inmuebles (IBI). Por
su parte, la transmisión de la riqueza se somete
a gravamen, cuando es gratuita, por el Impues-
to de Sucesiones y Donaciones (ISD) y, cuando
es a cambio de un precio, por el Impuesto sobre
Transmisiones Patrimoniales Onerosas (ITP). Si
se transmite un inmueble de carácter urbano, la
transmisión, sea gratuita u onerosa, soporta un
tributo adicional, el Impuesto sobre el Incremen-
to de Valor de los Terrenos de Naturaleza Urbana
(IIVTNU). El cuadro 1 muestra el peso relativo de
cada una de estas fuentes de imposición sobre
la riqueza. 1
En 2015, más de la mitad de los ingresos
públicos que se obtenían de la riqueza provenían
del IBI. Además, los bienes inmuebles consti-
tuían el 17,60 % del patrimonio total declarado
en el IP.3
En esta estructura, no diferimos de los
demás países de la UE-15. Una característica
singular de España es que todos los impuestos
sobre la riqueza integran las finan-
zas territoriales, ya sea de entida-
des locales (IBI, IIVTNU), o bien de
comunidades autónomas (IP, ISD,
ITP). Se trata de impuestos cuya
regulación básica corresponde a
las Cortes Generales, pero en que
los ayuntamientos y las comunida-
des autónomas tienen capacidad
normativa suficiente para alterar
los tipos, las deducciones y otros
elementos cuantitativos. Dicha ca-
pacidad normativa es más amplia
en el caso de las comunidades
1. Artola (2018). Otra explicación parcial es que ya no hay guerras con grandes movilizaciones de la juventud, véase Sánchez-
Pagés (2018).
2. Zubiri (2017).
3. Estadística de declarantes que publica el Ministerio de Hacienda, referida al territorio común.
Las comunidades
autónomas
pueden reducir
sustancialmente
e incluso eliminar
la tributación
efectiva en sus
respectivas
comunidades.
24. 23
TEMAS A DEBATE
autónomas, que pueden reducir sustancialmente
e incluso eliminar la tributación efectiva en sus
respectivas comunidades. Ello introduce dife-
rencias, desde el punto de vista territorial, que
afectan seriamente la aceptación social de las
diferentes figuras.
Como hemos indicado en la introducción,
el objetivo de este trabajo es exponer los argu-
mentos que dan sentido a la imposición sobre la
riqueza a través de sus dos principales figuras:
los gravámenes sobre el patrimonio y sobre las
sucesiones. Veamos, a continuación, cada uno
de ellos.
El Impuesto sobre el Patrimonio
Entre 1990 y 2017, ocho países de la OCDE eli-
minaron el Impuesto sobre el Patrimonio Neto, de
modo que solo persiste en cuatro de ellos: Espa-
ña, Francia, Noruega y Suiza.4
A pesar de ello, ha
renacido un cierto interés a raíz de la propuesta
de Piketty (2013) de crear un impuesto mundial
sobre el patrimonio como instrumento para corre-
gir el crecimiento excesivo de la renta del capital.
Un estudio reciente de la OCDE (2018) confirma
este renacer y actualiza el estado de la cuestión,
glosando los argumentos a favor y en contra de
este tributo.
Desigualdad de renta y riqueza
El apoyo a la tributación del patrimonio parte de
la constatación de que la distribución personal
de la riqueza es más desigual que la distribución
personal de la renta. Aunque es difícil medir este
fenómeno, la evidencia de varios países parece
confirmarlo. Para el caso de España, el 10 % más
rico acumula en torno al 50-60 % de la riqueza,
mientras que el 50 % más pobre concentra el
5-10 %. Estos niveles de desigualdad son simila-
res en los demás países europeos.5
Dado que el
rendimiento que produce el patrimonio tributa en
la imposición sobre la renta, habitualmente a un
tipo menor que las rentas de otros orígenes, un
impuesto reducido sobre el valor del patrimonio,
con un mínimo exento elevado, produce una so-
breimposición sobre los altos patrimonios, lo cual
reduce la desigualdad por la vía de incrementar la
progresividad.
Como es sabido, la riqueza genera más rique-
za para sus titulares. Por un lado, las personas
más ricas tienen más capacidad de ahorro, con lo
cual acumulan cada vez más. Por otro, cuanto ma-
yor es el capital, mayor suele ser la rentabilidad
que se puede extraer, debido a una gestión profe-
sionalizada, una mayor diversificación del riesgo
e, incluso, una planificación fiscal más informada.
4. En Francia, a partir del 1 de enero de 2018 se ha sustituido el Impuesto de Solidaridad sobre la Riqueza por un nuevo
Impuesto sobre la Riqueza Inmobiliaria.
5. Martínez-Toledano (2018).
2005 2010 2015
IBI 30 % 53 % 52 %
ITP Onerosas 44 % 26 % 21 %
ISD 12 % 13 % 11 %
IP 7 % 1 % 5 %
IIVTNU 7 % 8 % 11 %
Total 100 % 100 % 100 %
1Estructura de la imposición sobre la riqueza en España
Fuente: Ministerio de Hacienda y Función Pública (2018)
25. 24
TEMAS A DEBATE
car el tipo impositivo que se aplica a la renta del
capital. Por ello, la imposición sobre el patrimonio
es un complemento del impuesto sobre la renta,
porque grava beneficios de la riqueza que no es-
tán sometidos a gravamen por este.
Incentivo productivo
Un tercer argumento a favor de la imposición so-
bre el patrimonio es que grava la tenencia de un
capital, sea o no productivo. A falta de un impues-
to sobre la riqueza, quien detenta activos y los
mantiene ociosos elude tributar por el impuesto
sobre la renta. Si se procediera a la inversa, gra-
vando la tenencia de riqueza y eximiendo la renta
del capital, se crearía un incentivo a utilizar los
activos ociosos de forma productiva. En definiti-
va, el IP se podría utilizar como sustituto de la
imposición sobre la renta del capital, de modo
que constituyera un incentivo a la utilización pro-
ductiva de la riqueza. Si bien la sustitución de un
impuesto por otro no es viable porque plantearía
otros problemas de equidad y eficiencia, retenga-
mos la idea de que un impuesto que grave toda la
riqueza, complementario al de la renta del capital,
incentiva la productividad de los activos.
Algo similar sucede cuando el Impuesto sobre
la Renta solo grava las ganancias realizadas y no
las latentes. Si los activos que conforman el patri-
monio se pueden valorar correctamente –eso es,
por su valor de mercado–, entonces el Impuesto
sobre el Patrimonio grava también las ganancias
no realizadas, y actúa como complementario (o
sustitutivo) del Impuesto sobre la Renta del capi-
tal. En este marco, cabría pensar en una integra-
ción de ambos impuestos. Para ello, se pagaría
anualmente un impuesto sobre ganancias no rea-
lizadas, a cuenta del que corresponda pagar en
el Impuesto sobre la Renta, una vez que dichas
ganancias se realizaran. De este modo, desapa-
rece el incentivo a no realizar ganancias patrimo-
niales, dado que tributan cada año, aunque no se
materialicen.
Doble imposición
El argumento quizá más popular en contra de gra-
var anualmente el patrimonio es el de la doble
imposición. Si se entiende que el fruto del ahorro
ya tributó en el momento de generarse la renta a
que ha dado lugar, se estaría gravando dos veces
lo mismo. Igualmente si se trata de una riqueza
heredada, siempre que tribute con el Impuesto
sobre Sucesiones y Donaciones en el momento
de su adquisición gratuita. Este argumento es dé-
bil, en el sentido de que, si solo pudiera gravarse
una vez cualquier manifestación de la capacidad
económica, no cabría gravar el consumo, al utili-
zarse una renta que tributó en su origen. Además,
el objeto de la imposición sobre el patrimonio no
es la renta, sino la titularidad de unos bienes y
derechos que revelan capacidad económica. En
Esta ventaja no se corrige suficientemente por la
imposición sobre la renta del capital (salvo que
fuera muy progresiva, que no es el caso de Es-
paña), porque la renta neta de impuestos, para
quienes tienen un patrimonio elevado, se puede
reinvertir en acrecentar nuevamente las posesio-
nes (sus propietarios no necesitan consumirla).
Por ello, un gravamen sobre los patrimonios altos
complementa el impuesto sobre la renta y reduce
la desigualdad, al contener (sin impedirlo) el creci-
miento de la riqueza de los más ricos.
Capacidad económica intrínseca
Una segunda razón para gravar la riqueza es que
produce ventajas que van más allá de la renta que
genera. En este sentido, la riqueza proporciona es-
tatus social, poder, más oportunidades y una sa-
tisfacción per se. Además, el hecho de ser rico es
un seguro frente a necesidades imprevistas, y tam-
bién mejora la capacidad económica. Así, dos per-
sonas que ganan 50.000 euros al año, pero una
los obtiene del trabajo y la otra de un capital muy
elevado, no están en la misma situación, puesto
que la segunda debería contribuir en mayor medi-
da al sostenimiento de las cargas públicas. Ello
podría hacerse haciendo pagar más en el Impues-
to sobre la Renta según el origen de dicha renta,
pero precisamente sucede al revés: por razones
de movilidad de las bases, la renta del trabajo está
sometida a un gravamen que puede llegar a dupli-
26. 25
TEMAS A DEBATE
y la evasión fiscales que a una dis-
minución real del stock.6
La cuestión de la liquidez es
otro de los argumentos que se es-
grimen en contra del Impuesto so-
bre el Patrimonio. Dado que grava
la titularidad de los bienes, inde-
pendientemente de cual sea la ren-
tabilidad generada cada año, pue-
de suceder que el contribuyente
no disponga de efectivo para hacer
frente al pago de sus obligaciones
tributarias, en cuyo caso debería vender parte del
patrimonio, con lo cual el impuesto podría acabar
siendo confiscatorio. Este problema tiene algu-
nas soluciones prácticas, como el aplazamiento,
el pago en especie u otras, y se refiere a casos
extremos y muy poco frecuentes. No constituye
una razón de fondo suficiente para que la riqueza
no tribute.
En cuanto a los movimientos de contribuyen-
tes que podrían “huir” de la imposición sobre el
patrimonio, la evidencia no es concluyente, por-
que no es fácil atribuir razones exclusivamente
fiscales a los cambios de residencia. Por otra
parte, el efecto sobre la economía real del cam-
bio de residencia de un titular de un patrimonio
elevado puede ser nulo, en la medida en que sus
actividades económicas sigan desarrollándose
dentro del país. Y, por último, incluso cambiando
de residencia, la técnica tributaria podría someter
a gravamen los bienes por obligación real.
El Impuesto sobre Sucesiones y Donaciones
En 21 países de la Unión Europea existe un im-
puesto que grava la sucesión en la titularidad de
los bienes y derechos. Las excepciones son Aus-
tria (que lo abolió en 2008), Chipre (en 1997),
Eslovaquia (en 2004), Estonia, Malta (en 1992),
Portugal (en 2003) y Suecia (en 2004). Espa-
ña no se diferencia, pues, de la mayoría de los
países de su entorno, aunque la regulación es
muy diversa en cada caso.7
En este apartado,
nos referimos a la tributación de las sucesiones,
entendiendo que el impuesto que grava las do-
naciones es un complemento técnicamente ne-
cesario para que el primero sea eficaz. La lógica
argumental que sostiene el tributo se refiere a la
transmisión mortis causa, esto es, a las heren-
cias, consideradas desde el punto de vista de
los receptores.
La ética y el principio del beneficio
Además de las razones de carácter económico
que desarrollamos a continuación, hay un pri-
mer argumento ético a favor de gravar la riqueza
cambio, sí puede entenderse que hay doble impo-
sición entre el IP y el IBI, dado que ambos gravan
la titularidad de un bien inmueble, aunque con mo-
tivos y métodos de cálculo diferentes.
Podrá argüirse que una riqueza destinada a
consumirse en la fase final del ciclo vital tributa
tres veces: cuando se gana, mientras se tiene
ahorrada y, finalmente, cuando se consume. En
este caso, si entendemos que los patrimonios
destinados a ser consumidos a lo largo del ciclo
vital son los más modestos, la imposición sobre
la riqueza debería reservarse a los contribuyentes
más ricos. Esto es, quien ahorra una parte del fru-
to de su esfuerzo a lo largo de su vida activa para
consumirlo en la segunda parte de su ciclo vital
no debería tributar por el Impuesto sobre el Patri-
monio, con el fin de evitar esa triple imposición.
Efectos sobre la eficiencia
Desde el punto de vista de la eficiencia, gravar el
ahorro distorsiona las decisiones de los agentes
entre el consumo presente y el consumo futuro:
el consumo futuro será menor, mientras que se
favorece el consumo presente. En tal caso, el
gravamen sobre la riqueza desincentiva el aho-
rro y, por ello, resulta ineficiente. El problema de
eficiencia descrito, que puede ser asumible para
tipos impositivos moderados, resulta más agudo
si la imposición sobre la riqueza se añade a la
imposición sobre la renta del capital. En tal caso,
los tipos marginales pueden ser muy elevados, y
la imposición sobre la riqueza tendría un coste,
desde el punto de vista de la eficiencia, en la asig-
nación de recursos. Se trata de ponderar dichos
costes frente a sus ventajas, desde la óptica de
la equidad.
Finalmente, en cuanto a la eficiencia en la
asignación de los recursos, la existencia del Im-
puesto sobre el Patrimonio, además de afectar al
volumen total de ahorro en la economía, puede
distorsionar la composición del mismo. Si la base
imponible trata de distinta manera las alternativas
de ahorro, los agentes elegirán entre ellas tenien-
do en cuenta el efecto fiscal y se alejarán de las
decisiones óptimas. Por ejemplo, si los fondos de
pensiones quedan exentos de IP, se verán favore-
cidos frente a otros instrumentos. Sin embargo,
por ese mismo efecto, el IP puede tener un efecto
positivo, desde el punto de vista de la eficiencia,
si trata favorablemente las inversiones que gene-
ren una mayor productividad frente a los activos
improductivos o menos rentables. La evidencia
empírica con respecto a los efectos del IP sobre
el ahorro y el stock de riqueza no es concluyente.
Cuando se aprecian efectos relevantes, podrían
ser más bien debidos a un aumento de la elusión
El Impuesto sobre
el Patrimonio
grava la titularidad
de los bienes, con
independencia
de cual sea la
rentabilidad
generada cada año.
6. OCDE (2018), pág. 62.
7. Véase Barragué y Martínez (2016). En algunos países que lo han abolido, tributan las transmisiones mortis causa por un
impuesto equivalente al ITP.
27. 26
TEMAS A DEBATE
de legar. Finalmente, relacionado con lo anterior,
es digno de consideración el hecho de que, en la
creación del patrimonio legado, haya podido par-
ticipar, en algún período mientras perteneció a la
misma unidad familiar, la persona que lo recibe.
En esta hipótesis, la transmisión de la titularidad
sería puramente nominal, lo cual daría pie a un
tratamiento más favorable a los familiares más
cercanos, en particular el cónyuge.
Por otra parte, si existe simultáneamente un
impuesto sobre el patrimonio y sobre la herencia,
puede argüirse que quien adquiere gratuitamente
dicho patrimonio contribuirá en ese mismo ejer-
cicio, al convertirse en titular del mismo. Todos
estos motivos justifican que exista un Impuesto
sobre Sucesiones que grave, de forma atenuada,
la adquisición lucrativa mortis causa y que esta
quede exenta en el Impuesto sobre la Renta
(como sucede actualmente en España).10
La transmisión intergeneracional
Un tercer motivo para gravar las herencias es el
peso que tienen en la riqueza. La desigualdad en
lo que se posee no tiene la misma consideración
social si la riqueza es fruto del esfuerzo personal
o bien es el resultado de una herencia. Como he-
mos señalado, existe un cierto consenso en torno
a la idea de igualdad de oportunidades, de tal ma-
nera que la desigualdad resultante de un mayor
esfuerzo y capacidad sería justa, mientras que la
desigualdad que depende del nivel de renta y de
la educación de los padres sería injusta y debe
ser corregida por los poderes públicos. Gravar las
herencias contribuye a ello, porque el Impuesto
sobre el Patrimonio recae sobre la titularidad de
bienes y derechos, sin distinción de su origen. El
gravamen sobre la herencia introduce esta distin-
ción, dando de facto un trato más favorable a la
riqueza ganada que a la riqueza heredada, puesto
que solo esta última tributa dos veces.
En consecuencia, el Impuesto sobre Suce-
siones se justifica mejor cuando existe una alta
transmisión intergeneracional de las ventajas que
proporciona la riqueza. España presenta una elas-
ticidad intergeneracional de un 0,4, lo que signifi-
ca que aproximadamente el 40 % de los ingresos
de un individuo a lo largo de su vida viene deter-
minado por los de sus progenitores. Sirva como
referencia que Dinamarca (0,1) o Suecia (0,2) re-
gistran niveles mucho más bajos, mientras Fran-
cia, Italia, el Reino Unido o los Estados Unidos
exhiben valores similares a los nuestros.11
heredada, en la medida en que la
igualdad de oportunidades sea un
objetivo colectivo. John Stuart Mill lo
expresó del modo siguiente: “No veo
nada objetable en fijar un límite a lo
que cualquier persona puede adquirir
por el mero favor de los demás, sin
ningún ejercicio de sus facultades, y
en exigir que, si desea un aumento
adicional de su fortuna, trabaje para
ello.”8
La desigualdad en la herencia
va en contra de la igualdad de opor-
tunidades. Este simple y poderoso
motivo ético podría ser suficiente
para gravarla.
Por lo que se refiere a los argu-
mentos económicos, es útil empezar por recordar
el principio del beneficio. En este caso, quienes
se benefician de la protección del derecho de pro-
piedad y de las leyes que permiten su transmisión
deberían contribuir a los gastos públicos que la
hacen posible.9
Es el argumento clásico justifica-
tivo de los impuestos, que ha caído un poco en
desuso, pero que conviene recordar cuando se
cuestiona un impuesto que existe en nuestro sis-
tema tributario desde 1987 y cuyos antecedentes
se remontan a 1872.
La igualdad y la capacidad económica
La herencia constituye una manifestación clara de
la capacidad económica de quien la recibe, dado
que se obtiene una renta sin contrapartida algu-
na. En consecuencia, para tratar igual a todos, es
necesario que se contribuya por este incremento
patrimonial. La sucesión podría gravarse en el Im-
puesto sobre la Renta de quien la recibe, como
cualquier otra ganancia patrimonial, si bien ofre-
ce algunas peculiaridades que merecen un trata-
miento diferenciado y menos exigente.
Por un lado, el caudal relicto no siempre es
generador de renta, de modo que no permite a
su adquirente una mayor capacidad de pago in-
mediata. Piénsese en bienes que dan lugar a un
disfrute, como por ejemplo obras de arte, pero
cuya única forma de convertirse en capacidad
para pagar sería su venta. Por otro lado, el origen
de esta renta no es una lotería o un incremento
de valor causado por la buena fortuna, sino que
es el fruto de un ahorro, habitualmente de los as-
cendientes de quien la recibe. Ello debe ser te-
nido en cuenta mediante una menor tributación,
si no se desea desincentivar el ahorro con el fin
El gravamen
sobre la riqueza
da de facto
un trato más
favorable a la
riqueza ganada
que a la riqueza
heredada, puesto
que solo esta
última tributa
dos veces.
8. Citado por Mirrlees (2011), pág. 388.
9. Véase Barberán y Trueba (2018), pág. 10.
10. Cuestión distinta es la exención de la plusvalía en el Impuesto sobre la Renta que se pone de manifiesto al fallecer el
propietario. Este es el caso del IRPF vigente, lo cual carece de cualquier justificación, porque permite que unas ganancias
realizadas no tributen.
11. Datos que recogen Barragué y Martínez (2016).
28. 27
TEMAS A DEBATE
para aquellos sujetos pasivos que contribuyen
en ambos, convirtiendo el de sucesiones en un
pago a cuenta del de patrimonio del ejercicio en
que se produce la adquisición. Pero esta medida
beneficiaría a los patrimonios más elevados y se
perdería, en parte, el efecto favorable sobre la
progresividad global del sistema.
El Impuesto sobre el Patrimonio
El Impuesto sobre el Patrimonio debería limitarse
a los más elevados. En la actualidad, el mínimo
exento con la normativa supletoria del Estado se
sitúa en los 700.000 euros, que de facto se eleva
a 1.000.000 euros cuando se incluye una vivien-
da habitual por valor superior a 300.000 euros.
Este umbral puede ser razonable. En cualquier
caso, se trata de una decisión política sobre lo
que la sociedad considera un contribuyente rico.
Por otra parte, el tipo de gravamen es progresivo.
Una recomendación que surge del análisis ante-
rior es que el tipo debe ser moderado y nada im-
pediría incluso que fuera proporcional (dado que
el mínimo exento da cierta progresividad). Recuér-
dese que la propia existencia de un IP para patri-
monios altos contribuye en sí a la progresividad
del sistema, sin que sea imprescindible que lo
sea en su tarifa.
Por otra parte, debería ampliarse la base
imponible, para evitar la elusión que se produce
Algunas críticas
Un problema causado por el gravamen de las su-
cesiones es su efecto sobre las decisiones de
ahorro de los individuos. Si consideramos que
las personas tienen un sentimiento de altruismo
hacia sus descendientes, de modo que les impor-
ta su bienestar en la misma medida que el suyo
propio, gravando las herencias se desincentiva el
ahorro de estas personas. Si, además, se contem-
plan las familias como “dinastías”, como si los
progenitores y los descendientes pertenecieran a
una misma unidad de decisión, el gravamen so-
bre la herencia sería una doble imposición, puesto
que la riqueza transmitida ya tributó en el momen-
to de generarse, o anualmente, en caso de exis-
tir un impuesto sobre el patrimonio. En sentido
contrario actúa el efecto “renta” que experimen-
tan los receptores: un individuo que espera recibir
una herencia en algún momento ahorra menos.
Si dicha herencia está gravada, será menor y el
impuesto incentiva un ahorro mayor. No obstante,
la evidencia empírica no indica efectos relevantes
sobre el ahorro.12
Otras dos críticas que se hacen a la imposi-
ción sobre las sucesiones son los problemas de
liquidez y la movilidad de los contribuyentes en
busca del mejor tratamiento fiscal posible, como
ya vimos al tratar de la imposición sobre el patri-
monio. En el caso español, la batalla política en
contra del Impuesto sobre Sucesiones se apoya
en un solo argumento: el de la igualdad en todo el
territorio nacional. En efecto, es muy difícil soste-
ner que en una comunidad autónoma los hijos no
tributen por los bienes que heredan y que a pocos
kilómetros haya una contribución significativa, tra-
tándose de economías y sociedades totalmente
integradas. Evidentemente, esta situación no es
justa. Que suceda también lo mismo con otros im-
puestos, por ejemplo con el IBI o el IRPF, no pare-
ce convencer a sus detractores. Pero es obligado
subrayar que este argumento no afecta al fondo,
sino solo al modo en que el impuesto se aplica en
la práctica en España.
Una reforma para la fiscalidad de la riqueza
Hemos desgranado los argumentos que sostienen
la conveniencia de gravar la riqueza, tanto su titu-
laridad como su transmisión gratuita. A modo de
síntesis, cabría explorar las siguientes líneas de
reforma del sistema fiscal español.
En primer lugar, los impuestos sobre las su-
cesiones y sobre el patrimonio son complemen-
tarios entre sí y, por tanto, deben permanecer en
nuestro sistema. Con esta doble aproximación,
se refuerza la progresividad del sistema tributa-
rio. No obstante, cabría pensar en la integración
12. Mirrlees (2011), pág. 386.
29. 28
El Impuesto sobre Sucesiones y Donaciones
El Impuesto sobre Sucesiones debe ser progre-
sivo, con tipos crecientes en función del valor de
los bienes adquiridos gratuitamente. Entre los
argumentos expuestos en estas páginas, no hay
razones para las exenciones que existen actual-
mente en nuestra normativa estatal y autonómi-
ca. Si quien hereda pertenece a la misma unidad
familiar, sea el cónyuge o los hijos, en la medida
en que el cambio de titularidad no modifique su
riqueza, está justificada la exención. En otros ca-
sos, deberían suprimirse todas las reducciones y
bonificaciones. ¿Qué motivo existe para gravar de
forma distinta una adquisición gratuita que recibe
una persona de 60 años por el hecho de que la
reciba de su padre o de su tío?15
Las exenciones
vigentes responden a motivos de economía polí-
tica: hacer aceptable el Impuesto sobre Sucesio-
nes para una mayoría de votantes. Eliminar casi
todas las exenciones permitiría aplicar un tipo de
gravamen inferior al actual, con lo cual podría con-
vencerse a una mayoría de votantes de la conve-
niencia del cambio.16
Un mínimo común para toda España
Finalmente, una reforma imprescindible y ur-
gente pasa por establecer un mínimo común
en toda España, incluidos los territorios fora-
al dejar exento el valor de la empresa familiar.
Esta exención se introdujo en 1993 y se ha ido
erosionando hasta que “la ley del impuesto ha
rebasado ampliamente el ámbito de la pequeña
empresa o de la exención de los ‘útiles de traba-
jo’… y ha abierto una brecha tan descomunal por
la que pueden huir del impuesto la mayor parte de
las grandes fortunas”.13
Es necesario que la base
imponible incluya todas las formas de riqueza,
incluida la tenencia de acciones. Una alternativa
sería considerar un impuesto sobre el patrimonio
de las sociedades, de forma que toda la riqueza
que existe en España tribute.14
Otro problema del actual Impuesto sobre el
Patrimonio es que somete a doble imposición la
titularidad de bienes inmuebles, ya gravados por
el IBI. Una reforma posible sería considerar el
IBI como una cuota pagada a cuenta del IP. Dado
que el IBI es un impuesto municipal en que cada
ayuntamiento tiene capacidad normativa sobre
el tipo de gravamen, habría de considerarse im-
puesto pagado solo el tipo mínimo aplicable (el
0,4 % para los bienes inmuebles urbanos), con
el fin de evitar un incentivo municipal a elevar el
impuesto en detrimento de la recaudación del IP,
que nutre las arcas autonómicas. Obviamente,
esta reforma disminuiría la recaudación, pero en
una reforma global sería asumible.
13. Simón Acosta (2011), pág. 34.
14. Por lo que sé, solo existe en Luxemburgo. Véase Zubiri (2017), p. 43.
15. La concepción de familia nuclear subyacente en el actual tratamiento favorable de los descendientes responde a una
realidad social ampliamente superada. Por ejemplo, en las familias reconstituidas, el ISD trata de manera muy distinta la
herencia recibida del padre de la del padrastro.
16. Barragué y Martínez (2016) proponen una escala de entre el 0,2 % y el 2,5 % sin exenciones. Así, una persona que
heredara 50.000 euros pagaría 100 euros; una que heredara 500.000 euros pagaría 1.664, y si heredara 5 millones, 65.446
euros.
TEMAS A DEBATE
30. TEMAS A DEBATE
En suma, un sistema tributa-
rio justo es aquel que incluye la
tributación por una de las mani-
festaciones de la capacidad eco-
nómica como es la riqueza. Nues-
tra legislación debe mejorarse en
aras de una mayor igualdad y pro-
gresividad. Ciertamente, se trata
de impuestos que recaudan can-
tidades modestas con respecto al
conjunto de los ingresos públicos.
Sin embargo, en la medida en que
contribuyen a que todo el sistema
sea percibido como justo por la ciudadanía, la
existencia y la visibilidad de los impuestos sobre
la riqueza favorecerán una mayor confianza de
los contribuyentes, más estabilidad y, en conse-
cuencia, mejorarán el cumplimiento de todas las
obligaciones tributarias
les, con el fin de proteger ambos impuestos. Tal
como hemos señalado, si los impuestos sobre
la riqueza son deseables para completar el sis-
tema fiscal español, el actual reparto territorial
de competencias normativas tiende a su des-
aparición. Las inequidades que ocasiona, por
ejemplo, el hecho de que el Impuesto sobre el
Patrimonio esté bonificado en un 100 % en la
Comunidad de Madrid introduce una diferencia
de trato que abocará, tarde o temprano, a una
carrera a la baja, que solo puede terminar con
la desaparición del tributo. Ya está sucediendo
así con el Impuesto sobre Sucesiones. Por tan-
to, las reformas de ambos tributos que hemos
apuntado, que competen a las Cortes Genera-
les, deben incluir un mínimo de tributación co-
mún en toda España a partir del cual las comu-
nidades autónomas puedan elevar el gravamen,
pero en ningún caso reducirlo.
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ZUBIRI, I. (2017): “Tendencias fiscales en la
Unión Europea”. Papeles de Economía Española,
154, 39-85.
Un sistema
tributario justo es
aquel que incluye
la tributación
por una de las
manifestaciones
de la capacidad
económica como
es la riqueza.
29
32. TEMAS A DEBATE
¿SON NECESARIOS
LOS IMPUESTOS SOBRE
LA RIQUEZA?
Natividad Fernández Gómez
Profesora titular de Economía Aplicada
Universidad de Cantabria
En este artículo se exponen los principales
argumentos teóricos que avalan o rebaten
la existencia de impuestos sobre la riqueza:
su influencia sobre la equidad y la eficiencia
es lo que, como siempre, acaba determinando
su mantenimiento o no. Se contextualiza
el tema en el ámbito internacional y se
estudia la situación en España.
31
33. 32
TEMAS A DEBATE
Introducción
El presente artículo pretende exponer la situación
actual de los impuestos sobre la riqueza en nues-
tro país y defender la posibilidad de eliminarlos.
Para ello, primero se exponen los principales
argumentos teóricos que avalan o rebaten la exis-
tencia de impuestos sobre la riqueza: su influen-
cia sobre la equidad y la eficiencia es lo que, como
siempre, acaba determinando su mantenimiento
o no. En general, los impuestos sobre la riqueza
contribuyen a reforzar la equidad pero, a veces, su
incidencia sobre el stock de capital y su movilidad
pueden provocar ineficiencias e inequidades.
Para contextualizar el tema en el ámbito inter-
nacional, se compara el estado de la imposición
sobre la riqueza en los países de la OCDE y se
comprueba que no existe un uso generalizado de
dichos impuestos.
Finalmente, se estudia la situación de España,
en especial la amplia utilización que las comunida-
des autónomas han hecho de sus competencias
normativas en materia de impuestos sobre la ri-
queza y las consecuencias que ello tiene sobre la
equidad y la movilidad de capitales.
El artículo termina con unas conclusiones que
cuestionan la existencia de estos impuestos tal
como están configurados en la actualidad.
Argumentos que justifican la existencia
de los impuestos sobre la riqueza
Podemos clasificar los impuestos sobre la riqueza
en dos grandes grupos: aquellos que recaen so-
bre la acumulación de riqueza y los que gravan su
transmisión. Dentro de los primeros, encontramos
el Impuesto sobre el Patrimonio Neto y, entre los
segundos, el Impuesto sobre Sucesiones y Do-
naciones (ISD). Estos son dos de los impuestos
más importantes que gravan la riqueza, pero no
los únicos, pues también existen los impuestos
sobre la propiedad y los que gravan las transmi-
siones onerosas de la riqueza, ambos de carácter
real. Sin embargo, voy a centrar mi exposición en
esos dos impuestos de carácter personal, porque
presentan una serie de características comunes
que permiten un estudio conjunto de sus efectos.
Siempre ha sido difícil justificar la existencia
de impuestos sobre la riqueza. De hecho, en la
literatura hacendística, aparecen argumentos a fa-
vor y en contra de estos impuestos. Dichos argu-
mentos varían un poco en función de si hablamos
del Impuesto sobre el Patrimonio o del Impuesto
sobre Sucesiones y Donaciones, pero pueden en-
contrarse una serie de argumentos compartidos
para ambos.
Así pues, lo primero que tienen en común es
que intentan gravar la riqueza, entendida como
el conjunto de posesiones físicas –normalmente,
activos de todo tipo– que son susceptibles de
generar ingresos a las personas. Sin embargo,
no es tan fácil delimitar el concepto de riqueza,
pues la definición anterior no incluye, por ejemplo,
el capital humano. El capital humano es, en de-
finitiva, el resultado de una serie de inversiones
en educación y salud que facultan a una persona
para obtener un mejor salario a lo largo de su
vida, de modo que ese salario se convierte en
el rendimiento de su capital humano.1
La inver-
sión en cualquier tipo de activo se transforma en
riqueza gravada por estos impuestos, mientras
que la inversión en capital humano se escapa del
gravamen.
Asimismo, las personas tienen distintas capa-
cidades que, a veces, no dependen estrictamente
de la inversión que se haga en capital humano.
Hay personas más capacitadas para el deporte,
para la música, para el arte, etc., que otras, y ese
“don” al final puede convertirse en una fuente de
recursos que se escapa al gravamen sobre la ri-
queza.
Es decir, el capital humano innato o adquirido
puede constituir una fuente de riqueza que no se
incluye en la definición de la base imponible de
los impuestos que gravan el resto del capital. Si
gravamos solo el capital físico, estamos tratan-
do de forma desigual las diferentes fuentes de
riqueza.
Precisamente, uno de los argumentos más
poderosos que justifican la existencia de im-
puestos sobre la riqueza es su incidencia sobre
la equidad, tanto desde el punto de vista moral
como formal. Moralmente, se justifica el grava-
men de la tenencia y la transmisión de riqueza
como una forma para impedir la concentración y
la perpetuación de esta riqueza. En el aspecto
formal, los impuestos sobre la riqueza pretenden
contribuir a una reducción de la desigualdad, ya
sea haciendo que las personas con mayor rique-
za contribuyan más, o bien gravando en mayor
medida a las personas que reciben riqueza “sin
esfuerzo”. En definitiva, la riqueza, en términos
hacendísticos, es una de las manifestaciones de
la capacidad de pago susceptible de ser grava-
da, al igual que la renta o el consumo. Además,
los impuestos sobre la riqueza se plantean como
impuestos progresivos, que pretenden lograr una
mayor contribución por parte de los más ricos.
Sin embargo, la fuerza del argumento de equi-
dad y su contribución a la redistribución de la ren-
ta va perdiendo peso en el contexto actual:
1. Albi, E., et al. (2017).
34. 33
TEMAS A DEBATE
• El papel de dificultar la acumulación y perpe-
tuación de la riqueza, y el efecto pernicioso de
esta en la sociedad, lo cumpliría mejor un im-
puesto de patrimonio sobre las grandes fortu-
nas y no uno de carácter generalizado. Por otro
lado, las herencias contribuyen precisamente
a dividir la riqueza, por lo cual no tiene mucho
sentido dificultarlas con impuestos.
• Sobre la contribución de estos impuestos a la
reducción de la desigualdad, ya se ha comen-
tado cómo la desigualdad entre los individuos
puede tener orígenes distintos a la riqueza, que
se escapan a este tipo de impuestos, pero que
marcan una capacidad distinta para obtener re-
cursos. La obtención de riqueza “sin esfuerzo”
que justifica el Impuesto sobre Sucesiones y
Donaciones pierde fuerza cuando no incluimos
dentro de esta riqueza algunas cualidades del
capital humano.
• La progresividad de los impuestos sobre la
riqueza también es cuestionable, ya que los
actuales impuestos sobre la riqueza incluyen
múltiples exenciones y reducciones que reba-
jan su efectividad. De hecho, se estima que
en el actual ISD español las reducciones su-
ponen el 64 % de la base imponible.2
Algunos
estudios3
señalan también que los impuestos
sobre la riqueza reducen sus tipos efectivos en
los últimos tramos, de modo que pueden llegar
a ser regresivos. La incidencia del fraude y de
la movilidad geográfica en estos tramos más
altos puede influir claramente en su menor pro-
gresividad.
Otro grupo de argumentos que se utilizan para
justificar los impuestos sobre la propiedad son los
que tienen que ver con la eficiencia. Así, un im-
puesto sobre el patrimonio grava por igual todos
los activos, de modo que puede convertirse en
un incentivo para utilizar los activos más impro-
ductivos. Sin embargo, la literatura no deja claro
que el uso productivo de dichos activos genere
una mayor utilidad a sus propietarios: puede ser
que los propietarios prefieran mantener ociosos
determinados bienes. Por otro lado, en un entorno
global en que los bienes y los capitales se mue-
ven libremente, los impuestos sobre la propiedad
pueden resultar ineficientes al provocar que se to-
men decisiones por motivos fiscales. Los países
o las regiones que apuestan por altos impuestos
sobre la propiedad están penalizando su inversión
y la inversión de individuos de otros territorios.
Estudios como el de Brülhart et al. (2017) para
el caso de Suiza, y de Kopczuk y Slemrod (2003)
para los Estados Unidos, ponen de manifiesto
que un incremento en los impuestos sobre la ri-
queza puede contribuir a la movilidad de los capi-
tales e, incluso, a su evasión.
Una función importante que se otorga a los
impuestos sobre la riqueza es la de controlar y
complementar los impuestos sobre la renta. Un
impuesto sobre el patrimonio grava anualmente
las fuentes de renta, de modo que, si dentro del
Impuesto sobre la Renta se oculta algún rendi-
miento, el Impuesto sobre Patrimonio puede po-
nerlo de manifiesto. Igualmente el ISD recoge,
debidamente valoradas, las fuentes de renta que
en un momento determinado recibe un individuo,
por lo cual contribuye a identificar posteriormente
los rendimientos que se puedan originar.
2. Informe de la Comisión de Expertos para la reforma del Sistema Tributario Español.
3. M. Britton (1997).
35. 34
TEMAS A DEBATE
La desventaja más importante que tienen
los impuestos sobre la riqueza es su posible do-
ble imposición, así como su incidencia sobre el
stock de capital.
Los impuestos sobre la renta gravan la ren-
ta generada en un ejercicio; cuando esa ren-
ta se convierte en ahorro y en activos, pasa a
gravarse anualmente por el Impuesto sobre el
Patrimonio y, cuando ese patrimonio se trans-
mite a nuestros herederos, de nuevo vuelve a
someterse a gravamen. Este es el argumento
más manido, aunque no es el más sólido, ya
que cuando la renta se consume también está
gravada por los impuestos sobre el consumo, lo
cual originaría ese doble gravamen. Renta, con-
sumo y riqueza son tradicionalmente las mani-
festaciones de capacidad de pago, y el patri-
monio, por sí solo, puede afianzar la capacidad
de pago de los individuos. Aun así, es más de-
fendible un impuesto que grave la transmisión
lucrativa de la riqueza que el que recae todos
los años sobre el patrimonio. Los impuestos
sobre sucesiones gravan a los receptores de
la riqueza, que ven incrementada su capacidad
de pago en el momento de la transmisión de
la riqueza, pero un impuesto sobre el patrimo-
nio grava anualmente al mismo individuo que
tributa por su renta, la acumula y la transforma
en riqueza. Parece, por tanto, más evidente ese
doble gravamen.
La incidencia económica de los impuestos
sobre la riqueza también se presenta como un
problema de estos impuestos. Son impuestos
que recaen sobre el stock de capital y que, por
tanto, desincentivan el ahorro, la acumulación
de capital y la inversión, con su consiguiente in-
fluencia sobre la tasa de crecimiento económico.
Estos impuestos producen un doble efecto sobre
el capital:
• Un encarecimiento de capital, que lleva a des-
incentivar su acumulación y a sustituirlo por
consumo (efecto “sustitución”).
• Ese mayor coste del capital también puede lle-
var a generar un mayor stock para compensar
el impuesto (efecto “renta”).
La literatura y la evidencia empírica no lle-
gan a conclusiones claras acerca del mayor peso
de estos dos efectos, pero sí existen diversos
estudios –Bartlett (1997), Kopczuk y Slemrod
(2003), Brunetti (2006) y Seim (2017)– que co-
rroboran el impacto negativo de estos impues-
tos sobre el ahorro y el crecimiento económico.
Igualmente, Zoutman (2015) concluye que un
incremento del 1 % en la imposición sobre la
riqueza reduce el ahorro de los hogares entre un
0,1 % y un 0,17 %.
En este sentido, la literatura ha-
cendística destaca también el papel
complementario que los impuestos
sobre la riqueza tienen a la hora de
gravar la renta. La definición extensi-
va de renta de Haig y Simons inclu-
ye, además del consumo, las rentas
en especie y las variaciones en la
riqueza de los individuos. Estas dos
últimas formas de renta presentan
una especial dificultad para ser va-
loradas; así, algunas rentas en es-
pecie, como el uso de la vivienda
habitual, o algunas variaciones de
riqueza, como las ganancias de capital no realiza-
das, no llegan a gravarse dentro de los impuestos
sobre la renta. El Impuesto sobre el Patrimonio o
el Impuesto sobre Sucesiones pueden contribuir
a gravar estas ganancias de capital no realizadas,
ya sea año por año o bien en el momento en que,
finalmente, los bienes que originan las ganancias
se transmiten a los herederos. A ello tenemos que
añadir que muchos de los impuestos sobre la ren-
ta son, en la actualidad, impuestos duales, que
gravan de forma proporcional las ganancias de ca-
pital, lo cual refuerza el carácter complementario
de los impuestos sobre la riqueza. Asimismo, las
rentas en especie que no se gravan en la renta
pueden gravarse anualmente en un impuesto so-
bre el patrimonio.
Estos son los argumentos que justifican la
función de control y complementariedad de los
impuestos sobre la riqueza, aunque también son
fácilmente rebatibles.
• El efecto de control sobre las fuentes de renta
se ejercerá siempre que quien no declare un
rendimiento determinado en el Impuesto so-
bre la Renta sí que declare su propiedad en el
Impuesto sobre Patrimonio, lo cual es mucho
suponer.
• El hecho de gravar las ganancias de capital no
realizadas en los impuestos sobre la riqueza,
en el fondo, se encuentra con los mismos pro-
blemas que en el Impuesto sobre la Renta: la
dificultad de valorar unos bienes que no se po-
nen en venta y en que hay que estimar un valor
de mercado o lo que se denomina un “valor
real”. Este “valor real” se aproxima siguiendo
diferentes metodologías, que generan diferen-
cias de gravamen entre distintos territorios.
• A ello hay que añadir que si ambos impues-
tos sobre la riqueza ejercen la labor comple-
mentaria de gravar las ganancias de capital
no realizadas, podemos incurrir en una doble
imposición: uno de los dos impuestos acaso
esté de más.
La desventaja
más importante
que tienen los
impuestos sobre
la riqueza es su
posible doble
imposición,
así como su
incidencia sobre
el stock de capital.
36. 35
TEMAS A DEBATE
Impuestos sobre la riqueza en el ámbito internacional
El cuadro 1 presenta una síntesis de la situación de los impuestos sobre la riqueza en los países
de la OCDE.
1
Países % PIB Inmuebles Impuesto patrimonio Impuesto sucesiones y donaciones
(2016) Rango tipos Rango tipos
Familiares cercanos Extraños
Alemania 1,1 SÍ NO SÍ 7%-30% 30%-50%
Australia 3 SÍ NO NO
Austria 0,6 SÍ NO SÍ
Bélgica 3,5 SÍ NO SÍ 3%-30% 40%-80%
Canadá 3,8 SÍ NO SÍ
Chile 1 SÍ NO SÍ
Corea 3 SÍ NO SÍ
Dinamarca 1,9 SÍ NO SÍ ND 15%-36,25%
Eslovaquia 0,4 SÍ NO NO
Eslovenia 0,6 SÍ NO SÍ 5%-14% 12%-39%
España 2,6 SÍ SÍ 0,2%-2,5% SÍ 7,65%-34% 15,3%-81,6%
Estados Unidos 2,7 SÍ NO SÍ
Estonia 0,3 SÍ NO NO
Finlandia 1,4 SÍ NO SÍ 8%-20% 21%-36%
Francia 4,1 SÍ SÍ 0%-1,8% SÍ 5%-45% 35%-55%
Grecia 2,6 SÍ NO SÍ 1%-20% 20%-40%
Hungría 1,1 SÍ NO SÍ 18% 18%
Irlanda 1,3 SÍ NO SÍ 33% 33%
Islandia 1,9 SÍ NO SÍ
Israel 3,3 SÍ NO NO
Italia 2,8 SÍ NO SÍ 4%-6% 8%
Japón 2,5 SÍ NO SÍ
Letonia 1,1 SÍ NO NO
Luxemburgo 3,5 SÍ NO SÍ 2,5%-15% 15%-48%
México 0,3 SÍ NO NO
Noruega 1,2 SÍ SÍ 0,4%-1,1% NO
Nueva Zelanda 2 SÍ NO NO
Países Bajos 1,5 SÍ NO SÍ 10%-20% 30%-40%
Polonia 1,4 SÍ NO SÍ 3%-7% 12%-20%
Portugal 1,3 SÍ NO NO
Reino Unido 4,2 SÍ NO SÍ
Rep. Checa 0,5 SÍ NO NO
Suecia 1,1 SÍ NO NO
Suiza 1,9 SÍ SÍ 0,13%-1% SÍ
Turquía 1,2 SÍ NO SÍ
Media OCDE 1,9
Total sobre 35 35 4 24
Imposición sobre la riqueza en la OCDE
Fuente: Elaboración propia a partir de datos de OCDE, Informe de la Comisión de Expertos para la Reforma del Sistema Tributario Español y Barberán y Trueba (2018)